六十五 人民币汇率形成机制完善与人民币国际化

‌人民币汇率形成机制‌是指中国自主决定人民币汇率水平的制度框架。人民币国际化是指人民币逐步成为国际计价、结算及储备货币的过程。

1993年中共十四届三中全会提出：要改革外汇管理体制，建立以市场为基础的有管理的浮动汇率制度和统一规范的外汇市场，逐步使人民币成为可兑换货币。

根据建立社会主义市场经济体制的指导思想，1994年国务院推出了外汇管理体制改革方案。一是汇率并轨。把过去由官方汇率和市场汇率并存的“双轨”转变为单一的，以市场供求为基础，有管理的浮动汇率制；二是取消外汇留成和上缴，实行结售汇制度；三是于1994年在上海建立了全国统一规范的外汇交易市场。四是1996年12月1日正式宣布人民币经常性项目可兑换(即本国居民在国际收支经常性往来中，能把手里的人民币自由兑换成需要的外币)。

由于此时国有经济在国民经济中还占有绝对优势，企业外汇使用和货币兑换权力有限，经常性项目收入基本上还是强制性结汇。外汇在名义上虽已开放，但政府在执行过程中仍然发挥着绝对控制力。1997年亚洲金融危机爆发后，东南亚各国纷纷将本国货币贬值，中国政府还能以其储备的外汇用之于稳定人民币汇率在8.27元附近，应对金融危机冲击。

随着中国正式加入世界贸易组织，人民币汇制和外汇管理体制自本世纪以来进入了新一轮改革。2003年中共十六届三中全会提出：完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定，在有效防范风险的前提下，有选择，分步骤地放宽对跨境资本交易活动的限制，逐步实现资本项目可兑换。2005年7月21日，中国人民银行公布人民币汇率形成机制的改革方案，改变早先的人民币盯住美元制度，实行以市场供求为基础，参考一篮子货币(根据贸易与投资密切度，选择数种主要货币，不同货币设定不同权重后组成一篮子货币，设定浮动范围)调节、有管理的浮动汇率制度；人民币汇率一次性升值2.1%，从8.28元升至8.11元；汇率中间价由参考上日银行间市场加权平均价确定，改为参考上月收盘价，维持人民币汇率日浮动区间至±0.3%。

为了与国际市场接轨，中国人民银行于2006年1月4日引入市商(经认可并通过双向报价提供流动性的特许交易商)制度和询价交易机制，改变中间价的定价方式，市场价格发现功能得到发挥。2007年5月，人民币兑美元每日浮动幅度由±3%扩大至±5%。

2008年国际金融危机爆发，在应对复杂的国际经济金融形势中，人民币汇率重新恢复对美元汇率的稳定。2010年6月，中国人民银行宣布重启汇率改革，外汇市场的行政性干预逐步减弱，国际收支对国内货币政策的独立性冲击降低。到2012年4月，人民币兑美元每日浮动幅度由±5%扩大到±1%，基本实现汇率达到合理均衡水平这一目标。同时也有效地应对了中国加入世界贸易组织面临的挑战以及国际金融危机的冲击。

2012年中共十八大提出：稳步推进利率和汇率市场化改革，逐步实现人民币资本项目可兑换。此后又进一步提出：完善人民币汇率市场化形成机制，加快推进利率市场化，健全反映市场供求关系的国债收益率曲线。推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度，建立健全宏观审慎管理框架下的外债和资本流动管理体系，加快实现人民币资本项目可兑换。

2015年8月11日，中国人民银行宣布完善中间价形成机制，即从当日开始，做市商在每日银行间外汇市场开盘前，参考上日银行间外汇市场收盘汇率，综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化向中国外汇交畅心提供中间价报价。这是人民币汇率形成机制改革的重要里程碑，被称之为“8.11汇改”。

此时国外适逢美联储加息预期升温，国内又正好遇到经济数据回落和股市动荡。汇改推出后连续两日，人民币对美元的贬值幅度都逼近2%的日波动边界。外汇市场正在寻找新的平衡点。8月13日，央行宣称人民币兑美元已经贴近合理均衡汇率水平，并且采取一系列措施稳定汇率，之后又对中间价形成机制多次作出微调：一是2015年12月发布三个人民币汇率指数，人民币之“锚”转向一篮子货币；2016年初，初步形成“收盘价+一篮子货币汇率”的中间价形成机制；二是2017年5月26日央行宣布在中间价形成机制中引入逆周期因子(即经济太热就踩刹车紧缩，经济太冷就踩油门刺激)，中间价形成机制变为：前一交易日日收盘价+一篮子货币汇率变化+逆周期因子，到沿用至今。

与汇率形成机制改革有关的汇率调控机制、外汇市场建设等也有序推进。2015年12月开始发布人民币汇率指数，为市场观察人民币汇率提供了量化指标。人民币汇率形成机制改革，增强了汇率形成机制的规则性、透明度和市场化水平，汇率弹性得以增强。

‌ 人民币国际化的核心内容包括跨境自由兑换、国际贸易计价、投资融资及国际储备等功能拓展，目标是构建与美元、欧元并行的国际货币体系。

2008年国际金融危机期间，国际社会对人民币的欢迎程度超出预期，部分国家主动要求与我国开展人民币互换。在国际金融市场对人民币需求增强和中国对外开放不断深化等背景下，人民银行顺势而为，沿着逐步使人民币成为可兑换货币的长期目标，以实体经济为依托，减少不必要的行政管制和政策限制，持续完善人民币跨境使用政策框架。

2015年在国际货币基金组织五年一次的SDR(特别提款权)审查中，执董会认定人民币为可自由使用的货币，并于2016年10月1日正式生效。这是人民币国际化的重要里程碑。2017年底，人民币国际化水平已与日元、英镑相当，全球贸易结算份额为1.79%，若包含直接投资、国际信贷、国际债券与票据等国际金融人民币计价交易，综合占比达6.51%。

截至2026年3月末，人民币跨境支付系统已有直接参与者194家，间接参与者1597家，业务覆盖全球191个国家和地区；2026年4月2日单日处理金额达‌1.22万亿元‌，创历史新高。目前超过70%的人民币跨境交易已通过国际支付结算完成。2026年一季度我国跨境人民币收付金额合计‌20.2万亿。

2026年4月国际结算数据显示，人民币在其统计口径下占比2.85%，位居全球第六；全口径统计（含CIPS、双边结算等）下人民币全球支付占比约‌6.8%-10%‌，稳居全球第三大支付货币。

截至2025年第四季度，人民币在全球已分配外汇储备中的份额占2.2%，成为全球第五大储备货币。已有80多个境外央行或货币当局将人民币纳入外汇储备。

人民币国际化使跨境交易直接使用人民币结算，省去了货币兑换环节和手续费，相当于“没有中间商赚差价”。当企业不再受美元等外币汇率大幅波动影响，利润预期更稳定，避免了“订单大增却因汇率亏损”的情况，并由此提升了国家国际地位‌并‌增强了金融安全‌，是中国经济高质量发展的重要支撑。

六十六 近代中国金融监管

金融是一个存在诸多风险的特殊行业，货币要进入流通才能增殖生息，一旦流出就有连本都收不回来的风险。金融监管是政府为了维护公众利益，派出专门机构管着金融行业，保证大家钱的安全。起源于市场经济中金融风险的外溢性、信息不对称与系统性危机频发。‌‌

在西方，1720年生效的美国《泡沫化》标志着政府金融管制的正式实施。19世纪欧美工业化与银行体系扩张造成的银行挤兑，推动了《联邦储备法》与美联储的成立。20世纪30年代前后的全球经济危机中，各国普遍确立了存款保险、资本充足等监管框架，美国于1933年颁布《格拉斯-斯蒂格尔法案》。

‌中国近现代金融监管自清末出现到新中国建立前夕，整体上呈现出的是从无序到市场化自律，并逐步转向政府行政化监管的路径。

1840年的鸦片战争破除了中国的闭关锁国，清末五十余年间，西方各国先后在华设立银行25家，30个以上的分支机构。外商银行还以偿还战争赔款或清理债务的名义，通过代为征收中国关税以及对盐税的保管，掌控了清政府的财政经济命脉。为了堵塞漏厄、夺回主权，在社会各界的倡导支持下，自1897年以来陆续成立了中国通商银行、户部银行、交通银行等20多家自办银行，揭开了中国银行业发展的历史序幕。

此时银行的设立还无须政府审批，也没有政策的限制。为了改变金融机构发展的无政府状态，清政府试图着手制定金融行业共同遵守的条例，将其纳入为国内财政经济服务的轨道。1906年户部改制为度支部，推行‌银行监理官制度‌，授权它可以随时检查各家银行的票据、现金及账簿；1908年颁布《银行通行则例》，赋予大清银行救助金融市场、稳定风险的职能。此后又有《殖业银行则例》和《储蓄银行则例》、初步搭建了一个较为完整的银行监管框架。但其内容较为初级，加之此时中央权力对地方，对社会的管控力减弱，几乎没有产生过实质性的监管效果。

辛亥革命后建立的中华民国，其立法凵仿效法美国、法兰西的民主、共和，放权社会自治，为中国经济发展创造了前所未有的宽松环境。在国际上适逢一战及战后经济恢复期，西方世界不仅减少了对华商品输出、资本输出，甚至还加强了从中国进口军需民用物资，不仅为中国民族资本让出了国内市场，而且还为中国资本拓展了海外市场，由此不仅带来了中国前所未有的经济繁荣，也使中国金融业得到了较快地发展，新增银行数量约为清末的30倍，金融市场较之于清末也更趋发达，甚至出现了衍生金融工具如上海的标金市场。但货币流通混乱，金融风潮也更具破坏性，1916年因政府干预中交农行停兑引发的“京钞风潮”与1921年史上著名的“信交风潮”，对社会经济的危害都远远胜于清末“橡胶皮风潮”。促使北洋政府加强对金融机构、货币市场及行业自律的管控。但也只是松散式的金融监控。因为监管者本身就是市场的主体，加之中华民国北洋时期仿效美国、法兰西的立法精神，政府基本上不干预金融机构的市场准入与业务运作。只能依据行业自律监督管理金融机构与金融市场。如前面提及袁世凯当政时，中国银行、交通银行初始股本主要是由政府认购的，但是政府对两行的控制力也仅限于发行与垫支借款领域。1916年北洋政府因下达“停兑令”酿成金融风潮后，中国银行在金融家张嘉璈引领下逐步走上独立。辛亥革命后在国内产生的证券交易所，也同样是以市场为导向，政府也无法触及市场微观运行层面。

北洋政府成立初期除沿用晚清政策法规之外，也从国家层面积极推动金融立法，如通过颁发《取缔纸币条例》、《修正银行法》及《储蓄银行法》，尤其是在1924年起草的《银行通行法》中，界定了银行的定义和经营范围；银行设立时资本的最低限；对外国银行和中外合资银行注册提出新的要求；提出了强化行银监督等。但执行力弱，造成了中国银行业“大发展与大混乱并存”的特征。1917-1927年银行倒闭率高达74%，高昂的交易费用阻碍了金融行业健康发展。

1927年在江浙财团支持下建立起来的南京国民政府，高举民族独立复兴的大旗，通过一系列强制性的制度变迁，强化中央集权。由于它的军费支出浩繁，财政不堪重负，需要依靠银行公债发行解决财政困窘，也促涨了它运用政权的力量通过控制金融，从而全面控制国民经济。另一方面，商品经济和金融业自身的发展，也提出了规范银行业的稳健经营，创造稳定和谐、竞争有序的金融秩序，确保银行业正常发展的诉求，为中央银行的建立提供了内在动力。加之此时中国的金融已逐渐融入国际金融市场体系，容易遭受国际重大金融情形的波及。如1933年美国购银政策及金本位制弃用等，都曾经严重地震及中国银行业。

在上述诸多因素的共同作用下，南京国民政府建立后，通过设立中央银行，扩大其权力，并赋予它集中管理金融工作，使它成为名副其实的发行的银行、国家银行和银行的银行，开始强化健全政府的金融垄断体系，并依据相关的金融法规、准则或职责要求监督、稽核金融机构与金融市场。

南京国民政府对金融行业的监管，是以大規模的银行立法为其依据。1928~1937年近十年时间内，大约颁布实施了近百部金融法规。其中包括：银行类35部、币制类26部、交易所类17部、邮政储蓄类7部、栗据类2部、造币厂类2部。1927年12月财政部公布《金融监理局检查章程》，又于1931年颁布首部《银行法》，规定银行非财政部核准不得设立，核准后方可招募资本，财政部验资确实并发放证书后才能营业；明确规定了银行的附属业务及财产状况的派员检查乃至银行的营业时间和休息日。交易所的一切交易行为悉归上海交易所监理官署统一管理。

1937年抗日战争全面爆发，其长期性、艰巨性、大规模性，迫使国民政府必须运用政权的力量对国内紧缺资源进行更为严格地全面管控，用以保障战时的军需民用。日本也主要以金融为突破口破坏中国战时财政。1931年“九一八”事变后，日伪垄断了中国东北的金融，1937年“七七”事变后，日本通过发行伪币、打击法币、套购外汇等途径破坏关内金融。以上诸多因素迫使国民政府千方百计地加强中央银行的权力，巩固它的垄断核心地位，这既是战时经济的产物也是它的特征。

抗战初期，中国的金融监管制度为分立特许制模式，如中央银行、中国银行、交通银行、中国农民银行四大特许银行均享有一定权利并承担一定义务，相互间属平行关系；设立四联总处为其联络机构，共负救济金融的责任。1942年6月，国民府改组了四联总处，使之成为了战时最高财政金融决策机构，与财政部共同承担监管金融的职能。财政部主管金融行政和一般金融立法，四联总处主管业务经营，如货币发行、外汇统筹、资金调拨、金融市场的管理与调剂等。此后，中国的金融监管制度逐渐演变为单一的集中模式，法币发行由中央银行集中办理，四行分业经营，实现全国发行制度的统一，单一制的中央银行制度正式确定。

抗战结束后，国内战争重启。1947年国民政府颁布新版《银行法》，监管范围扩大至所有民营、合营银行，分类实施。至此，中国近代金融监管从无到有，从松散到严峻，最终完成了从市场化自律到政府行政化监管的转型，这套演进过程也为当代中国金融监管体系的构建提供了重要的历史基础。